主要观点。
   
1.三季度业绩环比向好,短期费用拖累利润。
   
从单季度看,2016年Q3公司实现营业收入7296万元,同比增长34.94%,归母净利润1531万元,同比增长9.30%;收入及利润增速与今年上半年的23%和-9%相比有较大改善。利润增速低于收入增速的原因包括:1)公司对珠海祥乐的重大资产重组发生并购费用536.8万元(含并购资金贷款利息支出255万元);公司部分参股及控股子公司产品尚处于研发或新品上市推广阶段,未能产生盈利,其中长期股权投资亏损457.98万元,并购的控股子公司(除珠海祥乐以外)累计亏损527.12万元;公司短期贷款利息支出570.43万元,财务费用同比增加742.31万元;短期费用拖累业绩。
   
2.增发收购高临床价值头孢抗生素领军品种。
   
公司拟向不超过5名特定投资者进行增发,募集资金不超过18.5亿元,扣除发行费用后(18亿元)用于收购惠迪森100%股权。惠迪森业绩承诺为2016年和2017年净利润分别不低于1.2亿元和1.6亿元,否则将以现金方式向公司进行补偿,补偿金额为相差利润数的3-5倍。
   
惠迪森主要产品为注射用拉氧头孢钠(赛美灵),属于头孢烯类,适用于敏感菌引起的各种感染症,对革兰氏阴性菌比一般头孢菌素强4-16倍,同时其用药安全性高,无肝肾毒性,不良反应少,是一种优质高效抗生素,目前国内仅有海南灵康和惠迪森两家拥有生产批号。自2012年“限抗令”实施以来,抗生素产品出现结构性调整,临床价值较高的产品呈现较快增长趋势,根据IMSHealth数据显示,2016H1全国拉氧头孢钠制剂销售额达11.54亿元,同比增长40.90%。
   
3.收购标的惠迪森盈利能力强,为公司可持续发展添动力。
   
2014年、2015年、2016年H1惠迪森营业收入分别为8628万元、2.53亿元、2.42亿元,归母净利润分别为680万元、8089万元、7391万元,业绩呈快速增长态势;惠迪森拉氧头孢钠的市占率也从2014年的15.87%快速提高至2016H1的41.85%,未来其市场份额预计将超过海南灵康。2016年H1惠迪森首次进入IMSHealth中国大陆地区单厂单品类销售金额前200名,排位120名,增速排名位居榜首。
   
公司从去年开始启动“3+1”战略规划,即再生医学材料+细胞治疗+药业三大业务板块和一个孵化平台。不论是生物医学材料、细胞治疗还是新药研发都需要公司长期持续进行投入,公司原有利润体量有限,收购业绩成长性好的惠迪森提高公司盈利水平,为可持续发展添动力。此外,惠迪森目前已建立百人学术推广营销团队,覆盖全国30个省市,代理商超过100家,市场推广能力强,从近两年的业绩增速可见一斑。公司看好惠迪森优秀营销平台,未来助力公司其他新药上市推广。
   
4.坚定看好优得清角膜的市场前景。
   
我们在之前的报告中详细论述了优得清角膜的巨大市场需求和公司的技术领先优势。目前公司已完成对珠海祥乐的并购,极大地增强了公司在眼科渠道和品牌运营方面的能力。从6月正式销售以来,已在云南、四川、福建、广东、山东、安徽、山西、湖南、江苏、浙江等省份开展了优得清角膜移植手术,累计培训近百名医生,医院开拓22家,预计今年将完成60-80家医院。根据企业端测算,我国存量市场约200亿元,每年增量市场约10-20亿元。鉴于临床巨大的需求量,我们分析判断该产品很有可能在较短时间内实现过亿元收入规模。
   
5.盈利预测与投资建议:公司定增预案中提及拟发行股份数量不超过7000万股,我们认为这只是中介机构所设计的发行方案的上限,并不指导发行的实际情况。公司此次定增还需通过股东大会以及证监会许可,从时间节点上判断可能是明年二季度完成。
   
公司上一轮增发收购珠海祥乐,发行股份购买资产与配套融资,股本摊薄比例为8%左右;公司本次收购标的资产规模大于珠海祥乐,发行量也较大,但我们预计不会大幅稀释现有股东的持股比例。我们上调公司未来半年目标价位至70元-75元/股,照此推断,募集18.5亿元需增发2467万股-2643万股,与增发前2.66亿股总股本相比,此次定增对股本摊薄比例小于10%。
   
以2017年公司净利润1.68亿元,惠迪森业绩承诺1.6亿元(半年并表)计算,发行后EPS为0.84元/股(备考EPS为1.10元/股),较发行前0.62元/股增厚35%。我们预计人工角膜产品将从2017年开始贡献较为明显的业绩增量,但现有业绩预测中未包含对优得清人工角膜产品的预期,目前股价对应2017年PE为54倍(备考PE为41倍),我们坚定看好冠昊生物未来发展,继续给予公司“强烈推荐”的评级,半年目标价70-75元。
   
6.风险提示:收购资产业绩不达预期;角膜放量不达预期。